去年首批基础设施公募REITs（以下简称“公募REITs”）上市以来，受到投资者的热烈追捧，备受市场瞩目的公募REITs以“超级速度”推进着，今年以来，公募REITs多只产品涨幅超过15%。而被投资者青睐原因的，是公募REITs产品底层资产估值相对稳定且具有持续运营分红收益。剖析公募REITs基金，其火爆的背后究竟是什么？
2022年公募REITs表现优异
2021年6月21日，我国首批9只基础设施领域不动产投资信托基金在沪深交易所发行上市，标志着我国正式启动公募REITs。目前已上市的公募REITs产品达到11只，这类产品从上报到发行、上市持续收到了市场和资金的关注，今年以来更是一度涨势如虹。
Wind数据显示，截止至3月4日，已经上市的11只公募REITs产品今年以来平均涨幅为9.45%，而相比于沪深300指数年内8.99%的跌幅，REITs产品成为市场一道靓丽的风景线。
具体来看红土盐田港(000088)REIT涨幅排名第一，达19.90%；富国首创水务REIT、博时蛇口产园REIT涨幅均超15%。而从REITs成立以来的涨幅数据看也十分惊人。Wind数据显示，截至3月4日，这类产品成立以来平均涨幅达28.10%，其中富国首创水务REIT涨幅最高，达66.02%。
不过，近期公募REITs也出现了一些回调，二级市场上市的11只公募REITs产品表现一般，有数个交易日出现不同程度的下跌。
公募REITs短期“炒作”的火爆背后
REITs全称是房地产投资信托基金。不过公募REITs投向的不是股票、债券，而是不动产，并且是经过特殊处理（即资产证券化，ABS）。其产品的底层资产是基建，包括公用环保、产业园区、高速公路、仓储物流四大类主流资产。
从“不为人熟知”到“全民热潮”，在当下火热的公募REITs市场，其目前的短期“炒作”行为、公募REITs产品出现高溢价的原因，是各方关注的焦点。
从目前整体来看，公募REITs处于“新生儿”的阶段，总体的规模较小。在市场“钱多货少”和流通盘较小的状态下，极易出现少量资金“炒作”造成二级市场价格出现大幅波动的情况。
上海国家会计学院周贇博士指出，REITs二级市场开年以来行情火爆的背景是1月份A股走势相对偏弱，市场避险情绪增强，市场预期央行会继续降息或降准，支撑了REITs的估值上升，此外资管新规实施后，投资者对基础设施公募REITs的需求也在持续增加。
作者也了解到，公募REITs的超预期表现和不断利好的监管政策也有密切的关系。2022年开年不久，财政部及税务总局联合发布关于基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点税收政策公告，多则利好REITs项目税收政策相应出台。同时，国家近几年来重视基础建设投资，相关政策不断出台，也间接影响到REITs基金的火热。
华安基金表示，今年以来，REITs走势与10年期国债收益率的走势呈现了一定的负相关性，国债收益率持续下行与REITs较高的现金分派率为二级市场价格的前期上涨提供了基本逻辑。
市场人士指出，需要明确的是，公募REITs的二级市场价格相对于发行价格的涨幅不能直接等同于公募REITs本身的收益。二级市场价格的形成受到宏观经济、市场利率、项目运营情况、市场情绪、流通盘容量等多种因素的影响。长期来看，公募REITs的二级市场价格应该还是围绕其底层资产的内在价值波动。
沪上一位REITs基金经理表示，公募REITs开年表现跑赢大盘很大原因是因为流动性溢价，REIs将不可流动性的基础资产的所有权和收益权成小份额可交易的基金份额，流动性需溢价支持；再者是由于物业资产价格、租金价格、收费收益和运营效率的提高，均会给资本本身带来提升。
申万宏源(000166)在研报中指出，目前上市公募基建REITs有一部分份额是由管理人自购，且对外募集的份额一部分是由战略配置的投资者持有，具有一定的锁定期，导致直接上市流通的份额较少，流动性偏弱，对于想在二级市场参与的投资者而言，公募基建REITs的供给不足，一定程度上推升了REITs的价格。与此同时，目前上市11只REITs日均成交额均低于0.5亿元，日换手率大都在1%-2%，流动性较弱，价格容易受到买入需求的影响。
公募REITs在近期波动性行情中“一枝独秀”，投资者趋之若鹜，但深究其实质，公募REITs并非稳赚不赔，也表现在底层资产的盈利情况上。
作者仔细阅读其招募说明书发现，首批及二批公募REITs资产都十分优秀，能提供稳定客观的现金流，在一定程度上很“香”。但根据国家发改委发布的《关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报稿子的通知》中明确酒店、商场、写字楼、公寓和住宅等房地产项目并不属于试点范围，换句话来说，为美国投资者带来高收益、在REITs中高占比的房地产投资标的不在发售范围内，那么对于后期收益将会有一定的影响。此外，由于前期推出都为优质资产，长期来看，后期推出的REITs产品在某种程度上会受到影响，其投资风险也会提高。
再者，REITs基金还存在盈利预期差，以产业园类REITs为例，其收入来源主要是租金收入、物业收入和停车费收入，若遇到经济不景气，续租率下降，那么盈利预期也会随之受到影响；若以高速公路类的REITs为例，其收入理论上较为稳定，但遇到类似疫情和高铁的分流，高速公路的盈利也会有一定的波动。
一位REITs研究部的投研人员提及这方面时，他向作者表示，目前国内公募REITs在短期或中期内不会受到这样的影响，原因是国内的基础设施的资产不少，这些体量会把这个盘子撑得相对大。其次国外收益较高的，如长租公寓，商业化是毫无疑问的，但在国内而言，结果也许并不相同。从目前运行的情况来看，也随着往后基础设施的推出和打开，不利影响会比较小。而目前监管也意识到目前国内REITs速度有些不达预期，也在加快推进该进程。
关于近期公募REITs在二级市场上的出现一定程度的下跌，沪上一位研究员向作者直言其原因有三个方面，首先是交易行为层面，前期过快过高的涨幅，本身会加大部分投资人的获利卖出动力，从而带动交易价格出现一定程度的调整。
其次是信息传导层面，近期多个公募Reits基金管理人针对过快过高的二级市场交易价格涨幅，相继发布了风险提示公告，甚至采取了临时停牌措施。相关风险提示公告向投资人再次说明了Reits产品的风险收益特征，对冷却过热的炒作情绪起到了明显的作用。
另外是市场宏观层面，近期国内外权益市场相对疲软，需求预期的减弱也导致市场对Reits产品底层资产的经营绩效的担忧，从而产生避险情绪。
华安基金REITs投研部表示，近期全球资本市场受到地缘政治等不确定因素的影响较大，REITs也不例外。在多个REITs发布了交易价格波动风险提示公告后，市场投资者尤其是散户应该也是较充分地意识到了市场波动风险。目前REITs市场中机构投资者仍是主流，其能对REITs内在价值做出较理性的评估，相信能在市场中发挥稳定器的作用。
新华基金REITs投资部建议，需加强投资者教育，对于部分涨幅过高的产品要继续通过风险提示等方式提醒投资者防范风险，其次是要加快后续产品的审核发行效率华南一投研部研究员认为，为了减少公募REITs市场的短期 “炒作”的现象，可增加公募REITs产品的供应，增大市场规模，丰富可投资标的，让市场恢复理性。
公募REITs的出表与并表
除此之外，公募REITs产品的出表与并表问题也受到广泛关注。从已发行11单公募REITs项目的情况来看，产权类项目的自持比例介于20%-40%之间，且均实现出表，而特许经营权类项目由于行业主管部门要求，谨慎起见以并表为主（首钢生物质原计划也是要求并表），自持比例介于30%-58.95%。但从第二批发行情况来看，越秀高速已经实现不并表发行。
上述华安基金REITs投研部表示，从会计角度，这主要体现了原始权益人持有的公募REITs份额比例。出表和并表主要还是原始权益人整体经营安排上的考量，无论哪种形式，都不改变公募REITs的整体运作框架。
沪上一家公募基金投研人员表示，关于REITs的出表与并表，不能单纯从会计上看。“出表和并表，尤其是涉及民生领域基础设施，如果出表，也许会导致其财政收入或资产离开这个体系。”他坦言，如果像一些本身存在国资委对其有指标的发电企业等，出表对于它来说，可能和降负债、降杠杆是有矛盾在的，这两者之间需要一个政策上的平衡。“那么对于出表来讲，其实现在很多国有企业的原始权益人还是比较担心一点，就是出表后是不是会失去其对优质资产的控制，包括对收益的控制和运营的控制。但现阶段在一定程度上也已解决了，一方面，在基金层面会通过投资基金份额来实现收益的一个回流，监管会有一定的强制比例的要求，另一方面，底层也会委托运营管理机构，所以说对于出表本身是不是会导致其控制或者说对控制运营权益丧失。”
沪上另一家大型公募基金投研人员表示，REITs基金的出表和并表是原始权益人向REITs基金转让标的项目股权后，原始权益人自身的财务报表对REITs基金的会计处理方式。出表或并表需要根据会计准则，综合考虑包括原始权益人持有REITs基金的份额比例、REITs基金的治理结构等多种因素来判断原始权益人转让REITs基金底层项目股权前后的风险报酬转移情况和控制情况。从国内已经发行的REITs基金来看，经营权类项目并表的情况较多，产权类项目反之。对于投资人而言，更应该关注REITs基金底层资产的具体情况，包括运营模式，经营绩效，外部运营机构和管理人的运营能力等因素。
公募REITs的后续发展
我国的公募REITs虽仍处于初始发展阶段，但目前来看也在迅速成长。
政策上看，近期围绕公募REITs的各项利好也在加速落地。
1月28日，上交所、深交所、中国结算发布了基金通业务指引，为有需求的场外公募REITs投资者提供补充退出渠道。
2022年2月9日，国家发改委等四部门联合印发《关于加快推进城镇环境基础设施建设的指导意见》中，提出在不新增地方政府隐性债务的前提下，支持符合条件的企业通过发行企业债券、资产支持证券募集资金用于项目建设，鼓励具备条件的项目稳妥开展基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点。
同时，国家发改委、国家能源局近日印发《关于完善能源绿色低碳转型体制机制和政策措施的意见》提出，推动清洁低碳能源相关基础设施项目开展市场化投融资，研究将清洁低碳能源项目纳入基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点范围。此外，2月7日，为服务企业申报基础设施REITs试点，北京市发展改革委编制了《基础设施REITs试点政策及申报辅导手册》。
在政策暖风的催动下，新一批公募REITs也在加快“落地”，目前行业内也在积极布局新项目。各机构对公募REITs仍持积极态度，表示其上涨逻辑仍在。
华安基金表示，REITs是一种较好的抗通胀资产，在全球低利率的环境下，运营良好的基础资产的长期配置逻辑应该始终存在。
市场人士表示，我国公募REITs市场蓄力已久，未来将是一条万亿级别的赛道，作为市场参与者，将会对我国公募REITs市场健康蓬勃发展满怀期待。
沪上一家大型公募基金REITs投研部直言，长期而言REITs产品的二级市场价格应该围绕REITs产品底层资产的价值波动，短期可能受市场情绪和交易行为的影响发生较大的波动，长期仍然应该遵循均值回归的规律。
从当前的时点看，未来有两个可能影响REITs产品交易价格的时间节点。首先是未来一到两个月即将迎来的年度报告时点，各个REITs产品将陆续发布年度报告和关于底层项目的评估报告，相关信息的发布将引发市场对REITs产品估值逻辑和运营情况的关注和讨论，市场的有效性的提升将引导交易行为趋于理性。此外，今年6月将迎来部分战略投资人锁定份额的解禁，届时REITs产品流通份额规模将显著增加，大量机构投资人将参与二级市场交易，也会促使二级市场价格回归理性。
